Check Point 

•중동발 지정학적 리스크: 이스라엘과 하마스의 군사 분쟁이 중동전쟁으로 확대될 가능성을 현 상황에서는 낮게 평가. 지난 4 차 중동전쟁은 이스라엘과 산유국인 중동국가들 간의 전쟁이 핵심. 금번 군사 분쟁이 이스라엘과 하마스 간의 국지적인 분쟁에 국한되며 이란 등 여타 산유국으로 확산되지 않는다면 금융시장 영향은 제한될 것으로 예상. 다만, 지난 우크라이나 사태가 예상과 달리 장기화 되었다는 점을 고려할 때 지정학적인 사태의 전개 과정은 매우 유동적, 최악의 경우는 이란 등 중동 국가간 분쟁으로 확대될 경우로 유가 등을 통해 영향

•유가 방향성 점검: 이스라엘과 하마스의 군사 분쟁이 확대될 가능성을 낮게 보고 있다는 점을 고려하면 실제 원유 생산 차질이 발생할 가능성은 제한적, 이에 유가는 최근 하락세를 되돌리는 수준의 상승세를 보일 것으로 예상. 과거 중동 불안이 유가 상승으로 연결된 경우는 실질적인 공급 차질을 동반했으나 현재 분쟁 지역은 주요 원유 생산 지역이 아니기 때문. 그러나 관련 이슈 장기화 및 확전 시 국제유가는 연중 고점을 상회하는 급등세를 보일 수 있음. 이 경우 이란 제재 강화 가능성, 사우디 증산 시기에 대한 불확실성이 확대될 수 있어 당초 예상보다 큰 공급 부족에 직면할 수 있기 때문

•주식시장 영향: 지난 4 차례 중동전쟁 당시의 주식시장 흐름을 살펴보면, 직접적으로 증시에 미치는 영향이 제한적. 이번 전쟁이 이란이나 미국의 실제 지상군 투입 등 개입이 있지 않는 이상 과거의 전철과 유사할 것으로 판단. 확률 높은 베이스 시나리오(확률 80% 이상)는 현재의 전쟁이 양국간 교전에 국한되는 국지전으로 전개되는 것. 이 경우 단기적인 유가 변동성 확대만 출현할 뿐, 증시 전체의 방향성에는 영향 주지 않을 것으로 예상. 이에 더해 국방력 강화에 대한 중요성이 재차 커지는 만큼, 업종 관점에서는 방산주에 대한 비중확대 적절

이스라엘과 하마스간 군사 분쟁, 중동발 불확실성 확산 지난 7 일 오전 팔레스타인 가자지구 하마스는 이스라엘을 기습 공격한 이후 무력 충돌이 이어지고 있다. 하마스의 공격으로 이스라엘에서는 700 명 이상의 사망자가 발생하고 100 명 이상이 인질로 붙잡혀 있다고 언론보도에서는 전해지고 있다. 하마스의 공격에 이스라엘 역시 전쟁 공식 선포로 대응한 상황이며 확전 여부를 두고 지정학적 불안이 커지고 있다. 금융시장에서는 이스라엘과 하마스간의 군사적 충돌이 제 5차 중동전쟁으로 이어질지 여부에 주목하고 있다. 과거 중동전쟁을 살펴보면 이스라엘과 아랍국가간의 군사적 충돌의 형태로 영토 확장과 관련한 문제가 주된 이슈였다고 볼 수 있다. 대체로 서방 국가의 개입과 함께 정전안이 채택되고 이스라엘의 승리로 마무리되는 패턴을 보여왔다. 과거 첫번째 중동전쟁은 1948 년 5 월 이스라엘 건국 후 팔레스타인 문제로 아랍 연합군과의 군사적 충돌이었다. 이집트, 요르단, 시리아, 레바논, 이라크 등 5 개국 아랍 연합군이 이스라엘을 공격하며 시작되었으며1948년 6월 UN 중재로 30일 동안 휴전 협정이 이어졌다. 하지만, 이후 이스라엘이 미국의 지원으로 다시 공격한 이후 1949 년 2 월에 평화조약 체결과 함께 이스라엘의 승리로 전쟁이 마무리되었다. 1956 년 7 월, 2 차 전쟁은 이스라엘과 이집트간 시나이 반도 침공을 둘러싼 군사 분쟁이다. 이집트가 수에즈 운하를 점령하면서 시작되었으며 이에 반발한 영국과 프랑스가 수에즈를 폭격한 이후 이스라엘도 이들과 동맹을 맺고 이집트 시나이 반도를 침공하게 된다. 군사적 충돌 이후 그해 11 월 유엔 총회에서 정전안이 채택되면서 전쟁은 종료되었다. 제 3 차 중동전쟁은 1967 년 6 월 2 차 전쟁의 패배에 대한 이집트의 복수로 시작되었으며 이후 전쟁은 시리아와 요르단으로 확산됐다. 하지만, 이스라엘이 시나이 반도 점령과 요르단강 서안 지역과 시리아 국경의 골란고원을 공격하자 유엔 안보리는 즉시 정전을 결의했고, 쌍방 수락에 의해 정전이 실현되며 6 일만에 전쟁은 종료되게 된다. 제 4 차 중동전쟁은 1973 년 10 월 이집트의 기습 선제 공격으로 시작되었다. 이스라엘의 종교적인 축제일에 이집트가 공격을 단행하고 시리아 역시 함께 연합하며 이스라엘의 영토를 점령하였다. 하지만, 이스라엘에 대한 미국의 대대적인 지원이 이어지면서 전황은 역전되었고 이스라엘이 승리하며 전쟁은 종료되었다.

이후에도 이스라엘과 팔레스타인 간에는 크고 작은 분쟁들이 지속되었다. 1987 년 이스라엘의 차별 정책에 대한 팔레스타인들의 저항 운동이 촉발된 이후 1993 년 오슬로 협정이 이루어질 때까지 수시로 잡음이 발생하였다. 오슬로 협정은 이스라엘과 팔레스타인의 평화적 공존 방법을 모색한 합의로 팔레스타인 임시 자치정부의 출범의 계기가 되었다. 하지만 2000 년 9 월 다시 이스라엘과 팔레스타인간 유혈충돌이 발생하였고, 그 결과 오슬로 평화협정이 파기되며 불안이 다시 커지게 된다. 2007 년 팔레스타인 무장 정파 하마스가 가자지구를 장악한 이후 2008 년 12 월에는 이스라엘이 팔레스타인 하마스의 로켓 공격을 최소화한다는 명목으로 가자지구를 공습하였다. 2009 년 1 월에 이스라엘은 휴전을 선언하고 하마스 측도 이에 동의하며 분쟁은 마무리되는 듯 하였지만 이후에도 2014 년 가자지구에서 이스라엘과 하마스간 충돌이 발생하며 약 2100 명이 사망하였다. 그리고 가장 최근 2021 년에도 알아크사 사원 갈등으로 충돌하며 약 300 명이 사망하는 등 크고 작은 사건들이 발생하였다. 이런 일련의 사건 속에서 2022 년 베냐민 네타냐후 이스라엘 총리가 재집권하게 되었고 가자지구의 분쟁이 심화되면서 결국 하마스의 공습으로 이어지게 되었다. 또한, 최근 이스라엘과 사우디아라비아간의 수교 가능성이 제기된 점도 이후 팔레스테인의 입지 약화에 대한 우려를 높였고, 이런 복합적인 요인들이 맞물리면서 군사적인 충돌로 이어지게 된 것으로 보인다.현재 이스라엘과 하마스 간의 군사적 충돌의 경우 과거와 비교해보면 다소 차이가 있다. 과거 분쟁에서는 단기적이고 국지적인 측면이 강해 관련 영향도 제한적이었다. 하지만, 이번에는 하마스의 대규모 포격과 국경 침투가 함께 진행되었고, 이에 대응해 이스라엘이 전쟁을 선포하고, 레바론 헤지볼라의 공격 가세 등이 이어지고 있다. 이처럼 다소 이례적인 측면은 향후 전개 방향을 두고 불확실성을 높일 수 있다. 관련 사태 전개 방향에 대해 시나리오로 접근해볼 수 있으며 베이스 시나리오로 이스라엘의 단기 대규모 공격 이후 휴전의 형태로 진행되는 경우를 고려해볼 수 있다. 과거 전쟁 종식이 서방국가의 개입이 이어지면서 나타났음을 고려할 때 미국이 중도 화해의 방향으로 가닥을 잡거나 여타 중동국의 반발 등에 확전 가능성이 제한될 경우 금번 군사적 충돌은 국지적인 이슈로 마무리될 수 있다. 하지만, 최악의 경우도 배제할 수 없다. 현재 그 가능성을 낮게 평가하나 중동 국가간 분쟁으로 확대되는 경우이다. 하마스와 이스라엘 전쟁의 배후에 이란 등 산유국이 있다면 사태가 더 커질 수 있다. 이스라엘과 하마스간의 군사분쟁이 이스라엘과 이란간 전쟁으로 옮겨가며 국제유가 등에 영향을 미칠 수 있기 때문이다. 이스라엘이 이란을 공격을 하고 이에 대한 보복 과정이 뒤따르거나 레바논 헤지볼라와 같이 여타국의 시아파 무장정파가 더욱 가세할 경우 충돌이 예상보다 장기화될 수 있다. 이 경우에는 호르무즈 해협 봉쇄 등의 시나리오도 고려해야 하는 만큼 유가의 상방 변동성이 확대될 수 있다. 다양한 시나리오 하에서 이스라엘과 하마스의 군사 분쟁이 제 5 차 중동전쟁으로 확대될 가능성을 현 상황에서는 낮게 보고 있다. 지난 4 차 중동전쟁은 이스라엘과 산유국인 중동국가들 간의 누적된 전쟁이 핵심이었다. 하지만 금번 군사 분쟁이 이스라엘과 하마스 간의 국지적인 분쟁에 국한되며 여타 산유국으로 확산되지 않는다면 금융시장 영향은 제한될 것으로 예상한다. 다만, 지난 우크라이나 사태가 예상과 달리 장기화 되었다는 점을 고려할 때 지정학적인 사태의 전개 과정이 매우 유동적일 수 있어 금융시장의 변동성 확대 가능성을 완전히 배제하기 어려워 보인다.공급으로 돌아간 원유시장의 관심 9월 말 WTI기준 배럴당 90달러 선을 상회했던 국제유가는 배럴당 80달러 선으로 빠르게 내려왔다. 4일(현지시간) OPEC+ 회의 이후 공급 전망에 큰 변화가 부재했던 만큼, 원유시장의 관심은 고금리 장기화 전망과 이에 따른 수요 전망에 더욱 무게를 두는 모습이었다. 그러나, 이스라엘과 하마스의 군사적 충돌로 높아진 중동의 지정학적 리스크는 원유시장 내 공급 불안을 재차 높이고 있다. 일각에서는 이번 이슈가 중동의 5차 전쟁으로 확대될 가능성을 언급하며 과거 오일 쇼크가 재현될 수 있다는 우려를 표하기도 했다. 다만, 현재 5차 중동전쟁의 발생 가능성은 제한적일 것이라는 전망이 우세한 가운데 추후 유가의 흐름은 이번 이슈가 원유 생산 차질로 연결되는지 여부에 따라 움직일 것으로 예상한다. 과거 사례를 살펴보면, 중동의 정세 불안이 실제 원유 생산 감소로 연결되면서 유가가 가파르게 상승했기 때문이다. 이스라엘과 아랍권 국가간의 4차례 전쟁 중 실제 유가에 변화를 준 사례는 1973년에 발생한 4차 중동전쟁이다. 4차 중동전쟁이 발생한 후 유가는 배럴당 $2~$3선에서 $12~$13 선으로 급등했다. 1970년대 초반부터 OPEC 공시 가격이 국제 원유시장 가격을 결정하기 시작했던 가운데, 4차 전쟁 이후 아랍 국가들이 판매 가격 인상, 생산량 축소, 서방 국가에 대한 원유 수출 중단에 나섰기 때문이다. 이외 1980년대 초 이란 혁명, 1990년에 발생한 걸프전, 2000년대 초 발생한 이라크 전쟁 등 중동의 정세 불안은 원유 생산 감소로 이어지며 유가 급등을 유발했다.

현재 전쟁 지역은 주요 원유 생산지가 아닌 만큼, 국지적인 분쟁에 그친다면 전쟁이 공급 차질로 연결될 가능성은 낮아 보인다. 또한 이번 이슈가 중동과 이스라엘간의 전쟁으로 확전되지는 않을 가능성이 높다는 점도 실제 공급 감소 가능성을 제한한다. 주요 산유국인 아랍권 국가들이 이스라엘-하마스 충돌 이후 팔레스타인에 대한 지지를 시사하면서도 휴전이 필요하다는 입장을 보이며 중재에 무게를 두고 있기 때문이다. 또한 미국 정부가 이스라엘 지상군 투입 가능성에 대해서 선을 긋고 있다는 점도 전쟁 확대 우려를 낮추고 있다. 이에 과거 크림반도 사례와 비교해보면 당시 실질적인 공급 차질은 부재했으나 주요 산유국의 공급 불안 속 유가가 단기적으로 약 10% 정도의 상승세를 보였다. 이를 감안하면 국제유가는 10월 초의 하락을 되돌리는 수준에 그칠 것으로 예상한다. 그러나 유가가 연중 고점(WTI 기준 배럴당 $93.68)을 상회할 가능성을 완전히 배제하기는 어렵다. 만약, 러시아-우크라이나 사태와 같이 예상과 달리 관련 이슈가 장기화된다면, 중동 지역의 원유 생산에 대한 불확실성이 높아지고 실제 공급 차질로 연결될 수 있다. 미국 에너지정보청(EIA)에 따르면, 상반기 꾸준히 증가세를 보여온 미국의 원유 생산이 4분기 들어서는 횡보할 것으로 보이는 만큼, OPEC 산유국의 원유 생산 정책 변화 대한 유가의 민감도는 상반기보다 높을 수 있다. 만약, 이스라엘-하마스의 충돌이 장기화될 경우 공급 불안을 자극할 수 있는 이슈는 우선, 서방 국가의 이란 제재 강화 여부이다. 2021년 이란의 핵협상이 재개된 이후 이란의 원유 생산이 소폭의 회복세를 보였던 가운데, 2023년 들어서는 원유 생산 및 원유 수출이 모두 증가했다. 이는 상반기 사우디 등 주요 OPEC 감산 참여국들의 자발적인 추가 감산이 원유 공급에 미치는 영향을 제한하기도 했다. 이번 하마스의 공격에 대해 이란 정부는 개입하지 않았다는 입장을 밝혔고 미국 또한 이란의 직접 개입 증거를 찾지 못했다고 밝힌 상황이나, 하마스가 이란의 지원을 꾸준히 받아왔다는 소식이 언급된 만큼 관련 불확실성이 완전하게 해소됐다고 보기는 어렵다. 또한 사우디의 증산 여부도 공급 불안을 높일 수 있는 요인이다. 코로나19 이후 사우디의 원유 생산은 유가에 따라 결정되어왔고, 이러한 흐름에 변화는 없다. 다만, 일부 외신은 미국의 중개로 사우디와 이스라엘 관계 정상화 논의가 이어지면서 사우디가 긍정적으로 증산을 고려하고 있다는 소식을 언급하는 등 최근 사우디의 원유 생산에 외교적인 이슈가 반영될 수 있다는 소식이 보도되었다. 최근 이스라엘과 하마스의 충돌로 사우디와 이스라엘간 수교 논의가 추가적으로 진행되기는 어려워 보이는 상황인 만큼 수교 논의에 따른 증산 가능성은 낮아 보인다. 현재까지 공개된 사우디의 생산 계획 기준으로 사우디는 2024년 1월부터 일평균 100만 배럴의 추가 감산을 종료할 예정이지만, 사우디의 생산 정책이 외교나 정치적으로 해석될 여지가 있다면 사우디도 기존의 생산 계획을 고심할 수 있다.

하반기 원유 선물의 백워데이션이 강화되는 등 원유시장 내 공급 부족에 대한 경계감은 상반기와 달리 높아진 상황이다. 11월 26일(현지시간) 예정된 OPEC+ 회의 이전까지는 새로운 공급 이슈가 부재할 것으로 예상했으나, 이스라엘-하마스 충돌로 중동의 정세불안이라는 새로운 공급 불안 요인이 발생한 만큼 유가의 상방 리스크는 불가피해 보인다. 특히 관련 이슈의 심화 여부와 이에 따른 이란, 사우디 산유량 변화에 대한 경계감이 이를 지지할 것으로 전망한다. 그러나 이스라엘-하마스의 분쟁이 심화되지 않는다면, 공급 불안도 제한될 것으로 보이는 만큼 유가는 10월 초 발생한 급락을 되돌리는 수준에서 등락을 보일 것으로 예상한다.

새로운 돌발 변수이긴 하지만, 증시 충격과 지속성은 제한적일 전망 고금리 장기화 등 연준발 악재로 인해 극심한 가격 조정을 9 월 내내 겪었던 증시는 10 월 들어 고용지표 둔화(Bad news is good news), 시장금리 하락 등에 힘입어 주가 복원에 나서는 모습을 보였다. 이제 9 월 CPI 만 무난히 소화하면 매크로에서 실적시즌으로 시장의 무게 중심이 이동하면서 전반적인 주가 회복력이 개선될 것으로 기대되는게 얼마 전까지 분위기였다. 하지만 “지정학 리스크”라는 불확실성이 시장 불안을 다시 불러일으키는 모양새이다. 지난 주말 중 하마스의 이스라엘 침공으로 발생한 양국간의 전면전이 바로 그것이다. 작년에 발생한 러시아와 우크라이나 전쟁 발발 당시의 증시 충격은 일어나지 않고 있지만, 일각에서는 제 5 차 중동전쟁이 될 수 있다는 의견도 등장했다. 지금은 인플레이션 민감도가 높은 시기다 보니, 중동지역의 전쟁으로 국제유가가 급등세를 지속할 경우, 시장 참여자들이 짜놓았던 판(ex: 헤드라인 인플레 포함 전반적인 인플레이션 둔화)이 달라질 수 있는 위험도 도사리고 있다. 국내 증시는 시클리컬 성향이 짙은 시장인 만큼, 유가 상승은 수출 단가 상승으로 이어지면서 전반적인 매출액 개선을 이끌어낼 수 있긴 하다. 하지만 유가 급등세가 가팔라질 시에는 되려 수익성이 훼손되면서 증시에 악재로 작용했던 경험들도 있었다. 그 중심에는 대부분 지정학적 사건들도 얽혀 있었기에, 이번 이스라엘과 하마스간 전쟁 전개 방향에 대한 시장의 관심이 높아지는 것은 당연한 일 일지도 모른다.

전쟁이라는 것은 당시의 국제 정세 흐름, 각국 지도자의 심정 변화, 국가간 이념 변화 등 예측 불가능한 요인들이 개입이 많기 마련이다. 그래서 정치나 외교적인 관점에서 이번 이스라엘과 하마스간의 전쟁 방향을 특정 방향으로 단언하거나 확신하는 것은 무리가 따른다. 하지만 증시 관점에서는 과거의 유사 사태가 발생했을 때의 주가 변화를 살펴보면서, 시나리오 별로 대응 전략을 수립해보는 작업은 유의미하다. 이런 측면에서 지난 4 차례 중동전쟁(1948 년, 1956 년, 1967 년, 1973 년) 당시의 주식시장 흐름을 살펴보면, S&P500 기준으로 평균 등락률이 전쟁 1 주일전 -0.1%, 당일 - 1.0%, 1 주일 후 +3.1%, 1 개월 후 +2.5%, 전체 전쟁 기간 중 -4.1%를 기록했다. 주가 하락이 이례적으로 컸던 2 차 중동분쟁(수에즈 위기)를 감안하더라도, 증시에 미치는 영향이 제한적임을 시사한다. 일부 투자자들은 예상치 못한 블랙스완급 이벤트였던 2022 년 2 월 러시아와 우크라이나 사태의 경로를 따를 수 있다는 불안을 제기할 수 있을 것이다. 러-우 전쟁이 유발한 인플레이션 급등은 연준 긴축 강화로 이어졌으며, 코스피는 2022 년초 2,700 선에서 연중 2,100 선 근처까지 내려가는 주가 폭락을 수개월 간 겪기도 했다. 하지만 러-우 전쟁을 포함해 9/11 테러, 걸프전과 같이 미국 등 서방국가의 대대적인 참전 형태로 전쟁이 격화되지 않는 이상, 지정학적 사건은 주식시장의 방향성을 크게 훼손시키지 않았다는 점에 주목해야 한다. 현재의 이스라엘-하마스간 전쟁은 미국, 사우디, 이란 등 주요국들의 개입, 그 중 이란의 개입 여부가 관건이 될 전망이다. 전쟁 확대 시 이란에 있는 호르무즈 해협(전세계 원유 수송의 약 20% 차지)이 봉쇄되거나, 주변 산유국들의 생산 차질이 발생하면서 추가적인 유가 폭등의 가능성이 있기 때문이다. 이는 인플레이션에 민감해진 증시에 스태그플레이션 우려, 연준의 추가 긴축 불안을 자극할 수 있을 만한 요인이다. 하지만 어디까지나 최악의 시나리오이자 발생 확률(10% 미만)이 지극히 낮은 시나리오라고 판단한다. 이란 자체도 개입을 부정하고 있고, 일각에서 제기하는 이란 개입설에 대한 증거도 부족하다. 또 과거 중동 분쟁 사례들과 달리 지금은 반 이스라엘 정서가 강하지 않고, 오히려 반 하마스 정서가 더 강화되고 있는 분위기다. 원유 수급 전망도 오일 쇼크 당시처럼 타이트한 상태도 아니다. 결론을 이야기하자면 다음과 같다. 향후 전쟁 향방을 섣불리 예측할 수 없으며, 사태가 마냥 빠른 시일내에 해결 될 것이다라는 낙관론도 지양해야 하는 것은 타당하다. 전쟁 이슈는 시나리오로 접근할 필요가 있으며, 상기 언급한 내용들을 감안 시 확률 높은 베이스 시나리오(확률 80% 이상)는 현재의 전쟁이 양국간 교전에 국한되는 국지전으로 전개되는 것이라고 판단한다. 이 경우 단기적인 유가 변동성 확대만 출현할 뿐, 증시 전체의 방향성이나 기존 인플레이션, 연준의 정책 경로 전망은 훼손되지 않을 것으로 전망한다더 나아가, 증시 관점에서는 기회 요인으로 삼아볼 수 있는 업종이 있다. 방산주가 대표적이다. 2022 년 러시아와 우크라이나 전쟁은 각국들로 하여금 전쟁을 굳이 일으키지 않아도 군사력 보강이 필요하다는 인식을 강화시키고 있으며, 이번 이스라엘-하마스 전쟁을 통해 그 인식은 한층 더 공고해질 것으로 보인다. 이미 러시아, 중국과 대립 구도가 격화되고 있는 미국은 2022 년 기준 GDP 대비 국방 예산 비중이 3.5%로 NATO 가이드 라인인 2%를 상회하고 있다(전세계 국방 예산의 약 40%). 또 최근 국방수권법을 통해 국방 예산이 9.9%(YoY) 증가한 8,160 억달러로 책정하는 등 이들 국가에서도 군사력 확보에 한층 더 박차를 가하고 있는 모습이다. 국방력 강화 추세는 중장기적인 트렌드다. 국방매체 Aviation Week 전망치에 의하면(2022 년 10 월), 2023 년 글로벌 국방 예산을 기존 약 1.8 조달러에서 2.2 조달러로 상향했으며, 2032 년까지 누적 국방 예산은 약 2.5 조달러에 달할 전망이다. 이 중 무기 개발, 생산, 유지, 구입 등을 포함하는 무기 획득 예산이 총 예산의 약 28%에 달하는 5,500 억달러(’21 년 기준)에 육박한다. 시간이 지날수록 신규 무기 구입 등 무기 획득 예산이 차지하는 비중과 금액이 증가할 것으로 보인다. 국방 예산 증가는 무기 수요 증가로 이어지며, 한국은 폴란드, 이집트와의 K-9 대규모 계약 체결 이외에도 북미, 아시아, 중동, 유럽 등 주요 지역에서 유리한 거점 확보했다는 점에 주목해야 한다. 지정학적 불확실성 지속은 무기 수요에 비해 공급 여건이 타이트한 환경을 조성해나갈 수 있다. 이를 감안 시 그간 2 차전지, AI, 로봇, 엔터 등 여타 테마 대장에 비해 주가 상으로 소외되면서 수급 공백도 발생했던 국내 방산주들에게 재평가 기회로 작용할 것으로 판단한다.

2023년 10월 11일