8월 대한민국 투자자 순매수 상위 TOP 10

 각 기업들이 속한 테마들을 살펴보면, 이런 적은 또 처음이 아닐까 싶은 생각이 들 정도. 하나의 중복도 없이 다 개별 테마를 가진 갖가지 종목들로 구성되어 있음. 가장 눈에 띄는 건 AI 반도체의 대장, 엔비디아. 거의 540억원 가량 매수한 것. 그리고 다음달에 아이폰 15 출시를 앞둔 애플도 상당히 많이 매수. 그리고 순위권 안에는 아이온큐도 있고, LK-99에 대한 기대감으로 미국의 초전도체 테마주인 아메리칸 슈퍼컨덕터도 엄청나게 많이 사셨던 게 흥미로움 8위에는 전기 트럭을 만드는 리비안도 있는데, 아직은 차를 팔 때마다 4천만원 이상 적자를 보지만, 약속한대로 만들겠다는 확고한 의지가 느껴져서 GM, 포드, 루시드와는 다른 모습이라고 생각함. 적자 폭도 작년보다 엄청나게 줄었기 때문에, 테슬라의 대항마로 가장 그럴듯한 전기차 종목이라고 볼 수 있을 것 같다는 생각.

엔비디아는 고밸류 때문에 부담?

엔비디아를 위시한 AI 열풍이 꺾이면 주식 시장 자체가 꺾일 것이라고 예상을 하는 사람들이 많을 정도로, 주도주로서 현재 취급. 기대가 높은만큼, 밸류에이션도 매우 높이 치솟았음. Magnificent seven이라고 불리는 종목들(엔비디아, 마이크로소프트, 테슬라, 애플, 메타, 구글, 아마존)의 올해 PSR은 마흔배를 넘어가고, 아마존이 2.6배, 테슬라가 8.2배 하는 것에 비해서 엄청난 고밸류. 이에 엔비디아가 부담스럽다는 논리. 그런데, 이 종목들이 함께 묶여 있지만은, 서로가 너무 다른 영역에서 돈을 버는 기업들이기도 하고 해서 이렇게 다른 업종의 종목을 같은 잣대로 들이대는 게 조금 무리가 있다고 생각. 이 PSR 계산에 사용된 매출지표는 지난 12개월 매출 기준. 밸류에이션 지표를 볼 때는 과거의 실적 데이터 보다는 미래의 실적 예상치를 보는 것이 더 합당하다고 생각. 그 이유는 주가라는 것이 미래의 실적을 기대하는, 꿈을 먹고 커가는 존재이기 때문. 그러니 매출이든 이익이든 미래의 시점을 기준으로 해야 한다는 것. 해당 기업이 가진 해자나 역량을 보지 않고, 그 당시의 과거 지표로만 보면 그런 기업들을 놓쳐버릴 수밖에 없음.

이런 측면에서, 곧 발표할 분기 실적 예상치를 기준으로, PSR과 유사한 EV/Sales 라는 밸류에이션을 다시 계산. 현재 20.5배 수준. 낮다고는 말할 수 없고 5년 평균치보다는 훨씬 높지만, 엔비디아는 역사적으로 현재의 밸류에이션보다 높았던 때도 있었음. 코로나 시기 주식시장 자체가 고공행진 했을 적에는 거의 27배 정도까지 갔었음. 그리고, PER로 밸류에이션 차트를 역사적으로 그려보면, 차분기 실적 기준 현재 44배 정도인데, 5년 평균치가 39배. 막 엄청나게 비싼 수준은 또 아니게 되는 것인데, 실적을 어느 기준으로 잡느냐에 따라서 밸류에이션은 천차만별로 다르게 변화함. 그런데, 아무리 그래도 이렇게나 밸류에이션이 기준에 따라 크게 변화하는 이유는 실적 기대감 자체가 엄청 높기 때문.

시장이 예상하는 매출 전망

시장에서 엔비디아의 실적을 얼만큼으로 예상하고 있는지 파악할 필요. 8월 23일에 실적을 발표하는 엔비디아에 대한 매출 예상치. 총 5개의 세부 사업부로 나뉘긴 하지만, 사실 압도적으로 매출이 높은 분야는 역시 데이터센터. 이번 분기 전체 매출엑이 110억 달러 정도 낼 것으로 보이는데, 데이터센터가 이중 70%를 차지. 데이터센터 사업부가 바로 AI 관련 반도체 관련 사업부. 작년 같은 기간 보다 2배 이상 매출이 예측되고, 지난 직전 분기보다도 무려 82% 성장할 것이라는 기대감이 있는 상황. 설마 한 분기만에 80% 넘는 성장이 나올 수가 있을까 라고 생각되기도 하지만, 이에 대한 힌트를 얻을 수 있는 이벤트가 있었음. 엔비디아의 칩을 실제로 만들어주는 업체인 파운드리 기업 TSMC의 실적 발표에서 드러난 것. TSMC는 AI 반도체 부문 매출이 5년 동안 연평균 50%씩 성장할 것으로 예상한다고 발표. TSMC의 제조 매출이 늘어난다는 것은, 그만큼 주문을 넣었던 엔비디아의 매출도 고속성장할 것이라는 방증. 더군다나, 최근에 계속해서 엔비디아 칩에 대한 주문이 밀려오고 있다는 기사가 쏟아지고 있음. 이 때문에 엔비디아의 실적을 예상할 때의 난이도가 좀 올라간 것도 사실. 과거에는 실적 예상치와 실제 실적간의 괴리가 평균 7% 정도로 낮았음. 그런데 지난 분기 실적 발표에서는 거의 20% 가까운 차이가 났었음. 이 덕분에 가격도 급등했던 전례. 이것은, 생성 AI 혁명으로 인한, 인공지능 관련 투자 급증으로 실적의 변동성이 올라갔기 때문. 물론, 이 변동성이 상향 변동성이라고 예상하고 있기 때문에 그만큼 큰 폭의 서프라이즈와 가격 상승 가능성이 있다고 기대.

실적 상향 변동성의 근거

엔비디아 실적의 상향 변동성에 관한 근거로 제가 먼저 꼽고 싶은 것은 바로 중국 시장. 현재 미국과 중국의 패권 경쟁이 크게 부각. 그 중에서도 첨예하게 대립하고 있는 게 바로 기술 패권 경쟁. 미국이 먼저 크게 한 방 날렸는데, 고급 인공지능 기술 개발 속도를 크게 낮추도록, 엔비디아의 최고급 GPU 판매를 막았던 것. 작년 10월 엔비디아의 A100과 H100에 대해서 중국에다 팔지 말라고 수출 제한 조치를 실시. 그래서 엔비디아는 대역폭 성능을 낮춘 대안 제품을 팔고 있었음. 이 대안제품에 대한 것마저도 곧 제한 조치가 있을 것이라는 얘기가 돌고 있음. 이런 중국 리스크와 관련해서, 순달남은 작년 11월 엔비디아 방송에서도 중국발 물량 뽑아내기로 엔비디아의 실적이 크게 오를 것 같다고 예상을 한 바 있음. 이번에도 그런 비슷한 일이 발생할 거 같다는 것. 실제로 현재 TSMC에서는 엔비디아의 수출 제한 대상 제품에 대해 조기 대량 생산이 진행중이기도 함.

실제로 예상대로 그렇게 흘러가고 있는 게 포착. 이번주 목요일에 나온 기사를 보면 중국의 빅테크들이 미국의 추가적인 수출 규제가 있기 전에 엔비디아 칩을 수조원치 사들였다고 함. 바이두, 텐센트, 알리바바, 그리고 바이트댄스까지 엔비디아의 A800 칩을 50 억달러, 그러니까 우리돈으로 6조 6천억원 가량 주문을 했다는 것. 내년에 인도받아도 되니까 일단 선주문을 넣어둔 것. A800이 A100의 열화버전인데도, 이것마저 이제 못살 수도 있으니 최대한 확보를 하겠다는 중국 빅테크들의 마지막 불꽃이라고도 할 수 있음. 그러니까 이번 분기를 넘어 적어도 다음 분기까지는 엔비디아에 대한 실적에 대한 기대를 할 수 있지 않을까 생각.

만약, A800/H800에 대해서도 미국 상무부의 제한 조치가 있다고 하더라도 엔비디아는 해법을 찾지 않을까도 기대. 젠슨황 CEO가 작년에 수출 제한 조치가 있다고 하더라도, 중국의 요구를 대부분 충족 할 수 있다고 말하기도 했었기 때문. 이번에도 비슷한 방법으로 성능을 조금 낮춘 다른 열화버전을 내놓아서 사태를 헤쳐나가려고 하지 않을까 싶음. 중국에서는 사실상 거의 모든 연구기관/빅테크 들이 AI용 GPU로는 엔비디아걸 사고 있기 때문. 엔비디아 입장에서 이런 고객을 절대 놓치려고 하지 않을 거 같다고 사료됨.

꼭 중국 이슈뿐만이 아니라 데이터센터의 사업부가 앞으로 매출이 이전에 예상했던 기대치보다 높을 가능성도 있음. 그러니까 상향 변동성을 만들어낼 또 다른 한가지는 바로, AI 칩의 단가 상승. 한 리서치 기관에 따르면, AI 연산용 데이터센터에 들어가는 서버는 기존에 쓰이던 서버와 차원이 다르다는 것. 기존 데이터센터보다 전력 소비량이 7배 정도가 차이 남. 전기를 많이 먹는다는 것은 그만큼 높은 수준의 많은 연산을 수행한다는 뜻이고, 그만큼 고가의 장비라는 말. 같은 서버 GPU라고 분류되더라도, 단가 자체가 다르다는 말. 그러니까 투자자들이 과거에 알고 있던 기존의 데이터센터용 지출금액 수준으로 보면 안될 것. 그것을 감안하고 2024년 회계연도 기준 엔비디아의 주당순이익 예상치를 보면, 지난 분기 실적 발표 이후에 예상치가 수직 상승을 하긴 했지만 최근에는 아주 큰 변화는 없음. 중국에서의 매출 뽑아내기, 그리고 이전과는 다른 AI용 반도체의 비싼 단가가 반영이 안됐다고 판단. 다시 말하면, 실적에 대한 기대치가 한껏 부풀어 오른 상황이긴 하지만, 그것보다도 더 높을 수 있을 거 같다라는 것.

AMD와의 경쟁우려보다 훨씬 중요한 것

엔비디아를 바라볼 때, 리스크 요인 중 하나는 AMD와의 경쟁. 일전까지는 혼자 다 해먹었는데, 이제 AMD가 치고 올라와서 나눠 먹으면 손해 아니냐 라는 우려. 하지만, 이것을 벌써 걱정할 필요는 없다고 봄. AI 시장 자체가 커지고 있기 때문. 2달 전에 AMD의 CEO는 신제품 발표 자리에서 AI 제품 판매가 매년 50%씩 성장할 거고, 2027년이 되면 관련 시장규모가 5배가 늘어날 것이라고 자신있게 말함. 후발주자가 이렇게 말했는데, 사실상 현재 독점적 위치에 있는 엔비디아가 누릴 수 있는 시장 성장은 이보다도 클 수 있다고 판단. AI 인프라 투자는 이제 시작점이라고 해석할 수도 있음. 그리고 사실 AMD는 내년 1분기는 돼야 엔비디아와 견줄만한 제품들이 출하될 거라는 점도 유념해야 함.

AI 시장 자체가 커질 것이라는 예상에 있어서, AMD와의 경쟁보다 더 중요한 관점이 있음. 앞으로 거대 언어모델과 같은 인공지능 시스템을 두 갈래로 나뉠 것으로 판단. 먼저 OpenAI와 구글과 같이 폐쇄형으로 인공지능을 만드는 기업들이 있을 것이고, 오픈소스를 기반으로 치고 나가는 기관들도 있을 것. 이 두 가지 군집들은 각각, 다른 관점과 목표를 가지고 인공지능 개발에 매진할 것이라고 생각. 먼저 폐쇄형 집단들의 지향점은 결국 AGI, 즉, 범용 인공지능. 모든 분야에 있어서, 질문을 하면 평균적인 사람의 능력보다 더 올바르고 더 훌륭한 답변을 해줄 수 있는 그런 범용 인공지능을 개발해내려고 부단한 노력을 할 것. 이를 위해서는 현재 GPT-4와 같은 수준이 아니라, 정말 상상하기 힘든 막대한 규모의 인프라 투자가 필요. 그리고 오픈소스 진영들은, 엄청난 크기의 인공지능 모델을 만들기보다는 정말 모든 사람들이 저렴하고 가볍게 각 사용사례에 최적화되어 쓸 수 있는 AI를 만들려고 할 것. 예를 들어, 저희가 회사에서 일을 할 때 일에 도움될만한 AI가 있으면 되는거지, 만물에 대해 물어볼 AI는 필요없는 것과 같음. 각 기업들이 인공지능을 도입을 하려고 할 때, 가장 민감하게 반응하는 것이 기업의 내부 데이터가 유출되면 어떡하냐 라는 것. 이를 방지하기 위해, 각 기업들은 웬만하면 본인들만의 AI를 만들 거라고 생각. 이를 위한 원재료로써 오픈소스의 AI를 가지고서 각기 회사들만의 데이터를 가지고 커스터마이징 하는 형태로 발전할 것으로 예상함. 그런데 이렇게 하려면, 각 기업들이 사내에서 데이터를 저장하고 불러오고 해야 하기 때문에 자체 서버를 구축 해놓아야 함. 이 세상에 정말 많은 기업들이 있고, 그래서 전방위적으로 자체적인 서버 구축을 위한 노력이 수반될 것. 결국, 이 두 군집 모두 GPU 수요를 늘리는 것으로 수렴.

AI 인프라 투자 급증에 대한 전망은 투자자들만 하는 것은 절대 아님. 구글의 고속성장을 이끌었던 前CEO인 에릭 슈미트는 며칠 전 인터뷰에서 이렇게 말했음. “현재로써 가장 뛰어난 거대언어모델을 만드는 기업들을 AI 개발을 위해, 현재 1억 달러 정도를 지출. 그들의 다음 스텝은 10억 달러로 늘어날 것으로 보임. 그런데 이 기업들은 미래에는 100억 달러까지 지출을 늘릴 것으로 보고 있음. 이 정도 지출은 나조차도 듣도 보도 못한 수준”. AI는 단기 테마가 아니라 분명한 실체가 있음.